Tolosa, Friedman y Milei. Reflexiones y apuntes sobre la política monetaria.
Me resultó reconfortante que, en una conferencia, el presidente del BCU, Guillermo Tolosa, no validara la célebre frase de Milton Friedman acerca de que “la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario”. Máxime tratándose de un economista con excelente formación académica y vasta trayectoria profesional, principalmente en el FMI. Ya era hora de que alguien llamara a las cosas por su nombre.
Tras explicar que en nuestro país hace 25 años que no hay generación de dinero para financiar al Tesoro y que no se usa al impuesto inflacionario para favorecer al Fisco, Tolosa concluyó que “la inflación en Uruguay no tiene nada que ver con lo que dice Milei, no hay nada que tenga que ver con lo monetario-fiscal”. Finalmente explicó que tampoco se debe, la inflación, a que la economía esté sobre calentada, ya que no lo está, por lo que no da lugar a presiones inflacionarias.
Habiendo explicado lo anterior, Tolosa señaló que la inflación en nuestro país es consecuencia de una “convención social” que conduce a que los precios de los no transables mantengan una inercia que los hace rígidos a ceder. En definitiva, agrego yo, se trata de la famosa indexación, por la cual los precios (típicamente en el caso de los servicios) se ajustan en función de la inflación pasada.
Indexación, como bien dice Tolosa, que estaría siendo la causa de la inflación por venir. Y, de nuevo agrego yo, que es a la vez consecuencia de la inflación crónica que tuvimos por cuatro décadas y que ha dejado su marca en la sociedad con la “convención” aludida por Tolosa.
Por lo que ahora el énfasis del BCU está puesto en quebrar las expectativas de una inflación que tiende a perpetuarse y, por lo visto en sus primeros meses de gestión, lo viene consiguiendo. Claro está que para ello no hay magia. Tolosa ha sido claro en cuanto a que hay un quiebre con el pasado que muestra hoy al BCU con mayor independencia de facto aun cuando no haya cambiado de jure. En ese contexto, ha reclamado al Poder Ejecutivo que haya consistencia por parte de las otras políticas económicas, como ocurrió con las pautas salariales para el sector privado.
Además, se introdujeron cambios en el manejo monetario que fueron acertados, como lo fue la nueva gestión de las LRM donde ahora se corta según la cantidad licitada y no por tasa, como antes, que se lo hacía de manera arbitraria para señalizar una voluntad alcista (por fuera del COPOM) que dio lugar a que se pagara más de lo debido por demasiado tiempo. Esto coadyuvó a la caída de 127 puntos básicos (1,27%) en la tasa media de las licitaciones semanales a los cuatro plazos, entre la semana del 19 de mayo y la del 4 de agosto. Lo que implica un menor costo anual de las LRM del orden de US$130 millones.
En mi opinión es clave que el BCU sea exitoso en convencer a la sociedad de que ir a una inflación más baja es posible, para lo cual debe mitigarse la indexación. Y es clave porque la política monetaria sigue siendo en esencia la misma de siempre, con poca potencia en una economía con dos monedas y donde el principalísimo mecanismo de transmisión a los precios es vía el tipo de cambio. El ingenio discursivo no alcanza.
Y los números muestran que, más allá de conceptos compartibles como los referidos, en los primeros siete meses del año el atraso cambiario acumulado fue considerable, del orden de 7% versus fuera de la región, llevándolo a 27% en la comparación con el promedio de lo que ha transcurrido del presente siglo. Por ahora, todo sigue igual.
No en vano el énfasis de Tolosa en destacar y advertir por el permanente mayor crecimiento de los precios de los no transables vis a vis el de los transables, operando los primeros como una suerte de “paracaídas” del IPC. Justamente el tipo de cambio real se define como el cociente entre los precios de los transables sobre el de los no transables.
Para “aterrizar” esa fórmula teórica en nuestra realidad viene al caso ver dónde están hoy los salarios privados medidos en dólares versus nuestros precios de exportación en la misma moneda. A junio, esta ratio estaba 64% por encima del promedio en lo que va del siglo. Estamos muy caros en dólares y agregar valor (producir) en nuestro país es carísimo.
En este contexto, llama la atención que algunos de quienes se refieren a lo caro que está nuestro país se limiten a enumerar razones micro, como los problemas de escala y la falta de competencia, con “vacas atadas” en varios sectores, y a razones referidas al tamaño del sector público y de la recaudación impositiva necesaria para financiarlo, omitiendo al factor cambiario. Todas ellas son razones válidas y no es factible compensar unas con otras. O sea, no esperemos que desregulaciones u otras medidas micro puedan compensar el atraso cambiario. Lamentablemente, el gobierno se muestra resignado a que no podamos ser más baratos, más allá de retoques sectoriales que serán menores.
No quiero terminar esta columna sin aludir a un par de temas relacionados.
El primero, el carry trade. Suele considerárselo vinculado a entradas de capitales por no residentes. Incluso hay quienes miran como a la Biblia la planilla de tenencia de LRM por parte de no residentes como si eso tuviera algún significado. En realidad, es tan relevante el carry de los no residentes como el de los locales. ¿Acaso no importa si un fulano, residente, le pide a su oficial de cuenta en private banking de un banco local que pase una determinada cifra de su cuenta en dólares a LRM? ¿Hay alguna diferencia con el hecho de que un no residente lo haga?
El último tema también lo puso sobre la mesa, éste equivocadamente, el presidente del BCU, cuando sostuvo que el dólar es barato en Uruguay debido a una “enfermedad holandesa”, en el sentido de que determinadas actividades de reciente desarrollo, tienden a apreciar el valor de nuestra moneda. Es cierto que ahora se exporta soja, madera y software, pero antes se exportaban cueros y textiles, entre otros bienes: es un proceso de transformación productiva normal y corriente, y nada de excepcional hay en ello.